张奥平:2020年资本市场“大变局”下的历史机遇

      意见领袖丨张奥平(知名创投专家、财经作家,如是资本董事总经理)

      从1990年沪深交易所创办至今,中国资本市场的两大核心功能一直存在一定的缺失。资本市场的核心功能,其一是帮助优秀的创新创业型公司在资本市场融资发展,其二则是让更多投资者,包括机构投资者和个人投资者,能够在资本市场实现资产配置效率与效益的最大化。随着2019年7月22日,科创板正式开市,注册制开始进行试点,成熟的资本市场的核心制度自此开始形成。那么,近三十年中国的资本市场经历了什么?目前存在哪些不足?未来,企业、投资者在中国的资本市场应该如何去应对?

    张奥平:2020年资本市场“大变局”下的历史机遇

      一、资本市场核准制下,优秀新经济公司流失海外

      从1990年沪深交易所成立至今,中国资本市场经历了很多大事件,2004年深圳市成立中小板,2009年创业板开板,2013年“新三板”面向全国接受企业挂牌申请,2019年7月科创板正式开市,12月新证券法通过并宣布于2020年3月1日开始全面推行注册制,2020年6月12日创业板正式运行注册制。

      而从1990年一直到2019年7月,近三十年的非市场化的上市制度下,造成A股IPO企业质量参差不齐,比如,近年看到的某家上市公司扇贝多次“跑路”,某公司300亿财务造假等等,这些都是资本市场核心制度不够成熟和完善所造成的。

      伴随着2010年起,移动互联网的兴起,优秀的中国新经济企业崛起,包括美团,小米,拼多多等,但在A股的核准制之下,新经济类的创新型企业,比如移动互联网、大数据、云计算等行业的企业,是无法在中国资本市场进行IPO融资发展的。其核心原因便是,在中国资本市场,一直没有一个能够真正帮助这些优秀的新经济类的创新创业型企业进行融资发展的制度。

      通过观察,截至2020年7月17日,中美两国市值排名前十企业的类型和行业,可以发现,中国A股市值前十企业,包括贵州茅台工商银行中国平安等等都是传统的强资源垄断型企业,而美股市值前十企业,包括苹果,微软,亚马逊,谷歌,Facebook等,都是科技创新型企业。资本市场的核心制度不同,上市企业的类型和行业也就不同。在过去的近30年内,中国资本市场虽然帮助了很多企业实现上市融资发展,但未能帮助到很多科技创新型、新经济型公司上市发展。

      除科创板和改革后的创业板以外,中国资本市场目前运行的核心制度是核准制。所谓核准制是由监管机构审核企业,判断企业是否能够达到上市的标准,在这样的制度之下,企业上市数量和过会率是很难以市场为导向。

      在创业板进行注册制改革前,其在财务要求上市条件中写明,上市前最后两年连续盈利,并且累计净利润达到1000万的企业,可申报创业板。但实际上监管机构审核运行的情况并不是如此。参考2019年除科创板外,过会企业利润情况,利润在1亿以上的企业上会家数为97,过会家数为94,过会率达到91.91%,但利润在5000万元以下的企业,上会家数为5,过会家数为2,过会率仅为40%。因此,核准制之下,企业A股IPO将维持严格审核,高财务门槛的趋势。

      二、注册制改革后中国资本市场的机遇

      1、注册制:摒弃对企业的传统盈利要求,追求成长性

      注册制是成熟的资本市场运行的核心制度,它对于企业是否能登陆资本市场融资发展有一个核心的要求,即企业能够实现市场化价值,能够实现持续的成长性。而审批制和核准制的要求则是财务指标,持续保持高利润的企业才是好企业,科技创新型与模式创新型的企业早期是无法产生利润的,而早期无法达到盈亏平衡点的企业便不是优秀的企业,这是不符合企业成长发展的逻辑,尤其不符合新经济类企业的成长发展逻辑。

      中国过去很多赴美、赴港上市的企业,像京东、美团等,这些企业在海外上市时都没有实现盈利,都是通过上市后实现融资发展,在资本市场中逐步达到了盈亏平衡点。但过去,核准之下的中国资本市场是不允许这些未盈利的企业上市融资的,包括同股不同权的企业也不允许上市。所以,为了服务好这些优秀的科技创新型、新经济型企业,让他们在中国资本市场实现融资发展,不必远赴海外,中国资本市场必须要拥有自己的注册制。

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